地方政府專項債券（下稱“專項債”）最令人擔(dān)憂的問題浮出水面。

最近部分省份審計部門公開了2022年度當(dāng)?shù)仡A(yù)算執(zhí)行和其他財政收支的審計報告（下稱“審計報告”），其中在肯定專項債支持重大項目建設(shè)穩(wěn)經(jīng)濟同時，也披露專項債資金管理方面的一些問題。其中之一就是專項債項目實際收益不及預(yù)期，可能會導(dǎo)致償付風(fēng)險。

比如江蘇審計報告稱，抽查2019年以來的 346個政府專項債券項目發(fā)現(xiàn)，有275個近3年資金平衡方案預(yù)期收益未實現(xiàn)，其中，255個未達(dá)預(yù)期的50%，涉及專項債券本金 508.52億元，易導(dǎo)致償付風(fēng)險。

專項債是最為核心的條件是項目收益能夠償還本息，但實踐中部分項目實際收益大幅低于預(yù)期，為何部分專項債項目收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期？未來償付風(fēng)險究竟有多大？

原因剖析

專項債是地方穩(wěn)投資補短板穩(wěn)經(jīng)濟的重要政策工具。近些年專項債規(guī)?？焖倥噬?，這使得專項債務(wù)余額大幅增加至2022年底的22.9萬億元。

龐大的專項債發(fā)行管理，自然會存在一些問題。其中項目收益不及預(yù)期問題也成為今年專項債一大棘手問題。

比如廣西審計報告披露，對3個市和21個縣政府性債務(wù)管理及風(fēng)險情況開展審計，發(fā)現(xiàn)一大問題是政府專項債券績效不佳，比如2個市和6個縣20個政府專項債券資金支持的項目實際收益與預(yù)期收益差異較大，部分債券項目失去還本付息資金來源，存在償還風(fēng)險。

山東審計報告稱，對全省專項債券項目的運營和資產(chǎn)管理情況進(jìn)行了2輪審計，抽查項目1615個，涉及資金2162.37億元。發(fā)現(xiàn)問題之一是有的項目收益測算脫離實際，償債能力差。

為何專項債項目收益不及預(yù)期？問題成因復(fù)雜，與項目收益預(yù)測虛高，地方賣地收入下滑、經(jīng)濟放緩行業(yè)發(fā)展前景變化、項目管理存在問題等有關(guān)。

粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家羅志恒告訴第一財經(jīng)，地方申報專項債的項目本身就不是“好項目”。地方將不具備收益、收益很少，或條件不成熟不能及時啟動的項目包裝申報為有收益、能快速啟動的優(yōu)質(zhì)項目。在項目不具備收益或收益很少的情況下，往往無法獲取所謂的預(yù)期收益；在項目不成熟時，地方不能及時啟動建設(shè)的情況下，實物工作量低，項目進(jìn)度慢，造成資金沉淀浪費，收益也不能達(dá)到預(yù)期。

審計署近期審計報告里披露，重點審計了54個地區(qū)的財政收支管理情況中，20個地區(qū)通過虛報項目收入、低估成本等將項目“包裝”成收益與融資規(guī)模平衡，借此發(fā)行專項債券198.21億元。

對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)教授毛捷告訴第一財經(jīng)，在整理近年約3萬個專項債項目數(shù)據(jù)時，發(fā)現(xiàn)個別省份項目收益倍數(shù)平均高達(dá)三四倍，這說明項目收益高，按理發(fā)行利率應(yīng)該會比較低，但實際發(fā)行利率卻反而走高。這其實反映了一些地方專項債項目收益虛高問題。

財達(dá)證券副總經(jīng)理胡恒松告訴第一財經(jīng)，受宏觀經(jīng)濟環(huán)境及國際經(jīng)濟環(huán)境的影響，一些行業(yè)發(fā)展前景預(yù)期變化，部分專項債項目收入來源受阻，不能及時形成收益。2021年以前項目收益以土地出讓收益為主，受疫情、房地產(chǎn)市場調(diào)控等因素影響，土地出讓進(jìn)度不及預(yù)期。

風(fēng)險可控

一些項目盡管收益不及預(yù)期，但依然能覆蓋本息，并不存在償債風(fēng)險，社會更加關(guān)注一些實際收益不能覆蓋本息的專項債項目償債風(fēng)險。

中國財政學(xué)會副秘書長馮俏彬告訴第一財經(jīng)，部分專項債項目收益不能覆蓋本息是一個老問題，主要原因還是項目與資金性質(zhì)不匹配，因為有足夠收益的專項債項目越來越難找，這使得地方為爭取專項債資金過度包裝項目收益。

羅志恒認(rèn)為，專項債如果實現(xiàn)不了收益融資自求平衡，首先就會帶來新的政府債務(wù)風(fēng)險，加大一般公共預(yù)算的償債負(fù)擔(dān)。如果項目收益無法償還債務(wù)，地方的財政就不得不劃出資金償還，但專項債不計入赤字，不利于實事求是反映風(fēng)險，也不利于社會和公眾監(jiān)督。

中央財經(jīng)大學(xué)教授溫來成告訴第一財經(jīng)，如果最終專項債項目收益不能覆蓋本息，為了避免違約，就需要地方通過政府性基金、其他項目收益甚至一般公共預(yù)算來多方籌集資金，來防范專項債兌付風(fēng)險。

毛捷表示，專項債項目收益不及預(yù)期，并不一定會出風(fēng)險，因為專項債還款來源是多元化的。但由于近年土地出讓收入下滑，財政處于緊平衡狀態(tài)，確實存在一些風(fēng)險。不過由于專項債期限較長，利率較低，整體風(fēng)險可控。

專項債屬于地方政府法定債券，地方政府對其負(fù)有最終償還責(zé)任，必須確保到期按時還本付息。到期時，地方還可以通過發(fā)行再融資債券來償還本金，延長償債期限。目前地方政府債券基本是以省級政府名義發(fā)債，省級政府對地方債風(fēng)險負(fù)總責(zé)。而根據(jù)《國務(wù)院辦公廳關(guān)于印發(fā)地方政府性債務(wù)風(fēng)險應(yīng)急處置預(yù)案的通知》，若省級政府償還到期地方政府債券本息有困難的，國務(wù)院可以對其提前調(diào)度部分國庫資金周轉(zhuǎn)，事后扣回。

基于此，部分專家認(rèn)為目前專項債不存在違約風(fēng)險。