地方政府專項(xiàng)債券（下稱“專項(xiàng)債”）最令人擔(dān)憂的問(wèn)題浮出水面。

最近部分省份審計(jì)部門公開了2022年度當(dāng)?shù)仡A(yù)算執(zhí)行和其他財(cái)政收支的審計(jì)報(bào)告（下稱“審計(jì)報(bào)告”），其中在肯定專項(xiàng)債支持重大項(xiàng)目建設(shè)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)同時(shí)，也披露專項(xiàng)債資金管理方面的一些問(wèn)題。其中之一就是專項(xiàng)債項(xiàng)目實(shí)際收益不及預(yù)期，可能會(huì)導(dǎo)致償付風(fēng)險(xiǎn)。

比如江蘇審計(jì)報(bào)告稱，抽查2019年以來(lái)的 346個(gè)政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目發(fā)現(xiàn)，有275個(gè)近3年資金平衡方案預(yù)期收益未實(shí)現(xiàn)，其中，255個(gè)未達(dá)預(yù)期的50%，涉及專項(xiàng)債券本金 508.52億元，易導(dǎo)致償付風(fēng)險(xiǎn)。

專項(xiàng)債是最為核心的條件是項(xiàng)目收益能夠償還本息，但實(shí)踐中部分項(xiàng)目實(shí)際收益大幅低于預(yù)期，為何部分專項(xiàng)債項(xiàng)目收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期？未來(lái)償付風(fēng)險(xiǎn)究竟有多大？

原因剖析

專項(xiàng)債是地方穩(wěn)投資補(bǔ)短板穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的重要政策工具。近些年專項(xiàng)債規(guī)?？焖倥噬?，這使得專項(xiàng)債務(wù)余額大幅增加至2022年底的22.9萬(wàn)億元。

龐大的專項(xiàng)債發(fā)行管理，自然會(huì)存在一些問(wèn)題。其中項(xiàng)目收益不及預(yù)期問(wèn)題也成為今年專項(xiàng)債一大棘手問(wèn)題。

比如廣西審計(jì)報(bào)告披露，對(duì)3個(gè)市和21個(gè)縣政府性債務(wù)管理及風(fēng)險(xiǎn)情況開展審計(jì)，發(fā)現(xiàn)一大問(wèn)題是政府專項(xiàng)債券績(jī)效不佳，比如2個(gè)市和6個(gè)縣20個(gè)政府專項(xiàng)債券資金支持的項(xiàng)目實(shí)際收益與預(yù)期收益差異較大，部分債券項(xiàng)目失去還本付息資金來(lái)源，存在償還風(fēng)險(xiǎn)。

山東審計(jì)報(bào)告稱，對(duì)全省專項(xiàng)債券項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)和資產(chǎn)管理情況進(jìn)行了2輪審計(jì)，抽查項(xiàng)目1615個(gè)，涉及資金2162.37億元。發(fā)現(xiàn)問(wèn)題之一是有的項(xiàng)目收益測(cè)算脫離實(shí)際，償債能力差。

為何專項(xiàng)債項(xiàng)目收益不及預(yù)期？問(wèn)題成因復(fù)雜，與項(xiàng)目收益預(yù)測(cè)虛高，地方賣地收入下滑、經(jīng)濟(jì)放緩行業(yè)發(fā)展前景變化、項(xiàng)目管理存在問(wèn)題等有關(guān)。

粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒告訴第一財(cái)經(jīng)，地方申報(bào)專項(xiàng)債的項(xiàng)目本身就不是“好項(xiàng)目”。地方將不具備收益、收益很少，或條件不成熟不能及時(shí)啟動(dòng)的項(xiàng)目包裝申報(bào)為有收益、能快速啟動(dòng)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。在項(xiàng)目不具備收益或收益很少的情況下，往往無(wú)法獲取所謂的預(yù)期收益；在項(xiàng)目不成熟時(shí)，地方不能及時(shí)啟動(dòng)建設(shè)的情況下，實(shí)物工作量低，項(xiàng)目進(jìn)度慢，造成資金沉淀浪費(fèi)，收益也不能達(dá)到預(yù)期。

審計(jì)署近期審計(jì)報(bào)告里披露，重點(diǎn)審計(jì)了54個(gè)地區(qū)的財(cái)政收支管理情況中，20個(gè)地區(qū)通過(guò)虛報(bào)項(xiàng)目收入、低估成本等將項(xiàng)目“包裝”成收益與融資規(guī)模平衡，借此發(fā)行專項(xiàng)債券198.21億元。

對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)教授毛捷告訴第一財(cái)經(jīng)，在整理近年約3萬(wàn)個(gè)專項(xiàng)債項(xiàng)目數(shù)據(jù)時(shí)，發(fā)現(xiàn)個(gè)別省份項(xiàng)目收益倍數(shù)平均高達(dá)三四倍，這說(shuō)明項(xiàng)目收益高，按理發(fā)行利率應(yīng)該會(huì)比較低，但實(shí)際發(fā)行利率卻反而走高。這其實(shí)反映了一些地方專項(xiàng)債項(xiàng)目收益虛高問(wèn)題。

財(cái)達(dá)證券副總經(jīng)理胡恒松告訴第一財(cái)經(jīng)，受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境及國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，一些行業(yè)發(fā)展前景預(yù)期變化，部分專項(xiàng)債項(xiàng)目收入來(lái)源受阻，不能及時(shí)形成收益。2021年以前項(xiàng)目收益以土地出讓收益為主，受疫情、房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控等因素影響，土地出讓進(jìn)度不及預(yù)期。

風(fēng)險(xiǎn)可控

一些項(xiàng)目盡管收益不及預(yù)期，但依然能覆蓋本息，并不存在償債風(fēng)險(xiǎn)，社會(huì)更加關(guān)注一些實(shí)際收益不能覆蓋本息的專項(xiàng)債項(xiàng)目?jī)攤L(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)財(cái)政學(xué)會(huì)副秘書長(zhǎng)馮俏彬告訴第一財(cái)經(jīng)，部分專項(xiàng)債項(xiàng)目收益不能覆蓋本息是一個(gè)老問(wèn)題，主要原因還是項(xiàng)目與資金性質(zhì)不匹配，因?yàn)橛凶銐蚴找娴膶ｍ?xiàng)債項(xiàng)目越來(lái)越難找，這使得地方為爭(zhēng)取專項(xiàng)債資金過(guò)度包裝項(xiàng)目收益。

羅志恒認(rèn)為，專項(xiàng)債如果實(shí)現(xiàn)不了收益融資自求平衡，首先就會(huì)帶來(lái)新的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，加大一般公共預(yù)算的償債負(fù)擔(dān)。如果項(xiàng)目收益無(wú)法償還債務(wù)，地方的財(cái)政就不得不劃出資金償還，但專項(xiàng)債不計(jì)入赤字，不利于實(shí)事求是反映風(fēng)險(xiǎn)，也不利于社會(huì)和公眾監(jiān)督。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)教授溫來(lái)成告訴第一財(cái)經(jīng)，如果最終專項(xiàng)債項(xiàng)目收益不能覆蓋本息，為了避免違約，就需要地方通過(guò)政府性基金、其他項(xiàng)目收益甚至一般公共預(yù)算來(lái)多方籌集資金，來(lái)防范專項(xiàng)債兌付風(fēng)險(xiǎn)。

毛捷表示，專項(xiàng)債項(xiàng)目收益不及預(yù)期，并不一定會(huì)出風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)閷ｍ?xiàng)債還款來(lái)源是多元化的。但由于近年土地出讓收入下滑，財(cái)政處于緊平衡狀態(tài)，確實(shí)存在一些風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)由于專項(xiàng)債期限較長(zhǎng)，利率較低，整體風(fēng)險(xiǎn)可控。

專項(xiàng)債屬于地方政府法定債券，地方政府對(duì)其負(fù)有最終償還責(zé)任，必須確保到期按時(shí)還本付息。到期時(shí)，地方還可以通過(guò)發(fā)行再融資債券來(lái)償還本金，延長(zhǎng)償債期限。目前地方政府債券基本是以省級(jí)政府名義發(fā)債，省級(jí)政府對(duì)地方債風(fēng)險(xiǎn)負(fù)總責(zé)。而根據(jù)《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于印發(fā)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案的通知》，若省級(jí)政府償還到期地方政府債券本息有困難的，國(guó)務(wù)院可以對(duì)其提前調(diào)度部分國(guó)庫(kù)資金周轉(zhuǎn)，事后扣回。

基于此，部分專家認(rèn)為目前專項(xiàng)債不存在違約風(fēng)險(xiǎn)。